L’annuncio dell’acquisizione del 100% di Vodafone Italia da parte di Swisscom per 8 miliardi di euro sarà sicuramente uno degli eventi rilevanti del 2024. La fusione di Vodafone Italia e Fastweb (controllata da Swisscom), che si finalizzerà entro il primo trimestre del 2025, farà nascere un operatore convergente leader su tutti i segmenti del mercato italiano.
In questo modo, Vodafone razionalizza ulteriormente le proprie attività in Europa dopo l’uscita dal mercato spagnolo e proseguono le operazioni di consolidamento che sono destinate a contraddistinguere l’attuale fase di sviluppo del settore.
La documentazione presentata agli analisti rappresenta un’occasione per capire i razionali e le prospettive che accomuneranno gli operatori europei che riusciranno a sopravvivere alle nuove dinamiche competitive.
Il triplete dei benefici
Al di là della retorica che accompagna sempre questi annunci, la comunicazione enfatizza tre tipologie di benefici attesi dall’operazione.
Il primo aspetto riguarda i clienti finali, che beneficeranno di una rete integrata (mobile e fissa) che sfrutta gli asset strategici di Vodafone e quelli di Fastweb (risorse frequenziali, reti in fibra ottica, piattaforme di servizio). Si creano, di conseguenza, le basi per lo sviluppo dei più innovativi servizi convergenti e con le migliori performance. Il richiamo alla garanzia di prezzi competitivi è implicitamente effetto delle maggiori economie di scala e scopo e dell’attesa razionalizzazione dei costi.
Il secondo beneficio viene riservato allo strategico mercato delle aziende e della Pubblica Amministrazione, sul quale Fastweb ha costruito buona parte del proprio successo negli ultimi anni, ma che è diventato sempre più importante anche per Vodafone. Anche in questo caso la messa a fattore comune delle risorse di connettività fissa e mobile, unitamente agli investimenti negli ambiti del cloud, della sicurezza, nonché i recenti annunci nell’Intelligenza Artificiali, vogliono essere i pilastri per una rinnovata competitività.
La terza dimensione è più aulica e fa riferimento al beneficio per il “Paese e la concorrenza”. La scala raggiunta e l’integrazione delle risorse delle due aziende è garanzia di maggiore resilienza e capacità di affrontare le sfide future con un soggetto fortemente radicato sul territorio nazionale. La presenza di attori con capacità di investimento e competenze è sicuramente un bene per l’ecosistema nazionale e, in ultima analisi, per supportare i processi di trasformazione digitale dell’intero Paese. Senza dimenticare il percorso avviato da Fastweb per diventare un attore sempre più attivo nell’offerta di servizi all’ingrosso.
Al di là dei tre benefici per l’Italia, vale la pena anche di ricordare le prospettive per gli azionisti di Swisscom visto che “a condizione che l’operazione si chiuda all’inizio del 2025”, si intende aumentare il dividendo nel 2026, con ulteriori evoluzioni a seguito della realizzazione delle sinergie attese. I razionali sottostanti sono legati alle caratteristiche dell’operazione. Il valore di 8 miliardi di euro implica multipli di transazioni pari a 5,1x EBITDAaL e 9,2x OpFCF1 sulla base delle sinergie di circa 600 milioni di euro all’anno. La previsione è che l’acquisizione sarà neutrale per il free cash flow di Swisscom nel primo anno e positivo dal secondo anno (esclusi i costi di integrazione), per poi crescere ulteriormente.
Ombre e luci del mercato italiano
La contestualizzazione del mercato di riferimento nazionale è un’ottima sintesi di quanto stanno sostenendo molti degli operatori nazionali ormai da diversi anni.
La necessità di forti discontinuità viene ricondotta ad una situazione ritenuta da molti non più sostenibile, a maggiore ragione a fronte di una dinamica dei prezzi in continua riduzione e investimenti sempre più rilevanti, con il conseguente impatto critico sui flussi di cassa. L’ottimismo per il futuro deriva invece dalla possibilità (auspicio?) di monetizzare la realizzazione delle reti di nuova generazione (FTTH e 5G), ma anche delle soluzioni convergenti, senza trascurare la capacità di indirizzare le opportunità dell’ICT sui mercati business e gli importanti investimenti della Pubblica Amministrazione.
La somma delle parti fa più del totale
Come già richiamato sopra, la creazione di valore attesa trova le sue radici nella combinazione di infrastrutture, economie di scala e soluzioni convergenti.
L’entità combinata si presenta con un fatturato che somma nel 2023 i 4,2 miliardi di euro di Vodafone (per i servizi) con i 2,6 miliardi di Fastweb. Le quote di mercato (secondo il perimetro considerato da Swisscom in termini di accessi) sono pari a oltre il 26% per il mobile (22% Vodafone e 5% Fastweb) e 31% per il fisso (17% Vodafone e 14% Fastweb).
L’entità combinata si presenta con un fatturato di 7,3 miliardi di euro, un EBITDA di 2,4 miliardi, investimenti per 1,3 miliardi e la capacità di generare un flusso di cassa positivo per 1,1 miliardo. Si tratta delle migliori performance di mercato, anche se il confronto con gli altri attori tiene conto (inevitabilmente) di dati non perfettamente omogenei, a cominciare dei periodi temporali. Ci sono i presupposti per accrescere ulteriormente le proprie quote di mercato.
Fig. 2 – La dimensione della fusione
Fonte: Swisscom, 2024
La creazione di valore
Il pieno dispiegamento dei benefici richiederà circa 4 anni. Le sinergie sono stimate in 600 milioni di euro all’anno al 2029. I benefici legati dalle economie di scala sono valutati in circa 300 milioni, per la metà riferiti alle varie forme di razionalizzazione e metà legata ai servizi forniti da Vodafone. L’effetto sui costi diretti è di circa 240 milioni, la maggior parte dei quali legati alla riduzione dei costi di MVNO sostenuti da Fastweb (80%). A questi si aggiungono 60 milioni di efficienze legate alla razionalizzazione degli investimenti informatici e di rete.
Il processo di integrazione si concluderà entro il 2027, con costi pari a 700 milioni di euro, 400 dei quali legati a investimenti.
L’effetto combinato porterà ad un EBITDA margin largamente superiore al 30% e un margine dei flussi di cassa operativi superiore al 15%.
Fig. 3 – Il percorso per la creazione di valore
Fonte: Swisscom, 2024
I prossimi step
Verranno stipulati alcuni accordi di servizio transitori e a lungo termine, tra cui un contratto di licenza che consente l’uso del marchio Vodafone in Italia per un massimo di 5 anni dopo il closing. Inoltre, Vodafone fornirà alcuni servizi per un corrispettivo annuo totale iniziale di circa 350 milioni di euro, in riduzione negli anni successi.
Come ricorda, inoltre, Swisscom la transazione resta soggetta all’approvazione delle autorità competenti e, in particolare, dell’Antitrust.
Nella valutazione va innanzitutto considerato come la società acquirente sia il gruppo svizzero Swisscom, che opera in Italia attraverso la società controllata Fastweb. Le norme europee sulle concentrazioni prevedono che la “dimensione sia comunitaria” se si verificano fondamentalmente due condizioni: la prima legata al fatturato complessivo, mentre la seconda è riferita alla dimensione del fatturato realizzato singolarmente all’interno dei Paesi UE (soglia di 2/3 del fatturato in un unico Paese UE). In questo caso, mentre l’operazione supera sicuramente la dimensione minima del fatturato complessivo, l’impatto si concretizza essenzialmente su un unico mercato, quello italiano, visto che sia Vodafone Italia che Fastweb realizzano oltre i 2/3 del fatturato nel nostro Paese. In definitiva, lo scenario più probabile è che la competenza sia dell’Antitrust italiana, ma il quadro si chiarirà rapidamente.
La valutazione prenderà in esame tutte le dimensioni rilevanti, sia dal punto di vista degli asset infrastrutturali (fissi e mobili) che di quello dell’impatto competitivo sui mercati all’ingrosso e al dettaglio. Su questi ultimi, uno degli aspetti oggetto di attenzione sarà sicuramente il posizionamento su alcuni segmenti di mercato (ad esempio quello della Pubblica Amministrazione). Ad ogni modo, va ricordato come anche a seguito della fusione rimarranno quattro grandi attori convergenti (TIM, WindTre, Fastweb-Vodafone, Iliad). Si può essere ragionevolmente ottimisti sull’esito della valutazione, ma saranno interessanti i dettagli.
Conclusioni
In conclusione, si viene effettivamente a creare un soggetto importante che avrà risorse e massa critica per svolgere un ruolo di primo piano sul mercato nazionale, in particolare nello sviluppo di offerti convergenti fisso-mobile, e molto competitivo sul segmento business. L’impatto sui prezzi continuerà a essere però determinato dalle dinamiche dell’insieme degli attori in campo, mentre per quanto riguarda gli effetti occupazionali, la dimensione del processo di razionalizzazione è ancora da valutare.
